市场规模扩大，私营企业占比仍低
哈萨克斯坦计划在2030年前全面改革资本市场。2025年，该国股票和债券市场总值达到99.8万亿坚戈，几乎是2021年51.1万亿坚戈的两倍。当前的核心挑战是让更多投资资金流向私营企业：政府证券和具有国资背景企业发行的债券占债券市场的89%。
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由副总理兼国民经济部长谢里克·朱曼加林主持的政府会议审议了《资本市场发展计划》和《资本市场法》草案。拟议立法将取代自2003年起施行的《证券市场法》，并加强对投资者的义务保障。
金融市场监管与发展局会同国家银行，按照总统卡西姆若马尔特·托卡耶夫的指示编制了这些文件。该计划涵盖七个领域和35项战略举措，涉及投资基金、养老资产、债券、衍生品以及参与公开股票发行的渠道。
对企业而言，改革旨在让出售股份或发行债券成为比肩银行贷款的切实融资方式。对家庭投资者而言，提案将拓宽投资选择，同时改变券商处理订单的方式以及企业进入市场的流程。
增长从何而来
金融监管机构副主席努尔詹·图尔孙哈诺夫公布的数据显示，股票市场总市值为41.8万亿坚戈，相当于国内生产总值（GDP）的26%。债券市场规模为58万亿坚戈，占GDP的36%。市值是指公司股票的合计市场价值。
2021年至2025年，两个市场的总规模增加了48.7万亿坚戈，增幅约为95%。这轮扩张很大程度上来自具有国资背景企业的股票发行，以及发行人市场价值的变化。发行人是向投资者出售证券的公司或公共机构。
债券市场数据说明了官员为何希望扩大参与面。政府证券占市场的59%，具有国资背景的企业占30%，私营企业占11%。换言之，债券市场每100坚戈的市值中，私营企业仅占11坚戈，其余89坚戈来自政府和具有国资背景的企业。
简单来说，政府和具有国资背景的企业合计占比约为私营企业的八倍。改革计划旨在让更多类型的企业获得投资者支持，而不是让大部分活动集中在公共部门借款人和大型成熟企业周围。
交易活跃度为何重要
哈萨克斯坦股票换手率为1.4%，目标区间为5%至10%。债券换手率约为9%，目标区间为20%至25%。换手率衡量相对于市场规模的交易活跃程度。
要达到上述区间的下限，股票换手率需升至当前水平的约3.6倍，债券换手率则需超过当前水平的两倍。这些对比显示，除了证券数量和价值增长，计划还希望大幅提升交易活跃度。
投资者想卖出时需要买家，想买入时则需要卖家。交易更频繁的市场能让这些交易更容易完成。这种无需长时间等待或承受大幅价格变动即可交易的能力称为流动性。
该计划提出完善做市商机制。做市商是定期报出买入和卖出价格的机构。计划还将支持独立投资研究，并扩大国际投资者参与哈萨克斯坦股票市场的渠道。研究有助于投资者了解公司的财务状况，更多参与者则能为市场带来更多订单。
私营企业将成为IPO新来源
监管机构主席玛迪娜·阿比勒卡瑟莫娃提出，计划遴选3至5家有望首次公开募股（IPO）的大型私营企业。每家公司将获得一份个性化准备计划，并有两至五年时间筹备。
IPO是公司首次公开发行股票。投资者购买公司的所有权份额；如果发行包括新股，企业便可借此获得新资金。如果公司分配利润，股东可能获得股息，而投资价值会随股价涨跌。
这批潜在私营企业的合计估值预计为6.6万亿坚戈。其中，矿业企业估值5.1万亿坚戈，建筑企业为7640亿坚戈，贸易企业为5590亿坚戈。因此，矿业约占所列总估值的四分之三。
官员尚未公布这些私营企业的名称，也未说明将出售多少股权。企业估值与投资者最终可能被要求购买的金额是两个不同的数字：发行规模取决于出售的股权比例及其定价。
会议介绍的股票市场数据显示，具有国资背景的企业目前总市值为17.7万亿坚戈。若矿业、建筑和贸易领域的私营发行人加入市场，投资者可选择的企业和行业将更加多元。
铁路和天然气企业上市另有时间表
铁路公司哈萨克斯坦铁路公司（Kazakhstan Temir Zholy）和哈萨克天然气公司（QazaqGaz）也计划于2026年至2029年间进行IPO。计划拟通过哈萨克斯坦证券交易所（KASE）和阿斯塔纳国际交易所向国内投资者出售部分股份。
提案还包括为散户投资者预留配售份额。散户投资者指个人，而非金融机构。预留股份数量和定价条款将决定家庭投资者能在多大程度上参与。
时间表既包括立法变更，也包括企业内部筹备：
- 2021年：股票和债券市场总值为51.1万亿坚戈。
- 2025年：两个市场的总值达到99.8万亿坚戈。
- 2026年底前：计划将资本市场法草案提交库鲁尔泰审议立法。
- 2026年至2029年：哈萨克斯坦铁路公司和QazaqGaz计划进行IPO。
- 至2030年：资本市场发展计划将推进七个领域和35项战略举措。
私营企业入选后将有两至五年准备时间。因此，企业是否准备就绪，与政府的立法时间表一样，是计划的重要组成部分。
为中小企业提供更简便的上市渠道
拟议的上市保荐人制度将借鉴伦敦证券交易所的经验，为中小企业提供支持。保荐人将协助企业满足交易所要求、整理财务报告，并向投资者披露信息。
对小型企业而言，进入公开市场不仅仅是寻找买家。投资者需要了解企业的财务状况、运营情况和风险。拟议制度下的保荐人将帮助企业在上市过程中及上市前做好相关准备。
中央证券存管机构将设立一个统一的数字入口，供企业提交IPO文件。监管机构、交易所和存管机构随后可并行审核这些文件。法案草案还拟更新证券募集说明书的要求。募集说明书用于说明发行安排及其风险。
2026年阿拉木图资本市场圆桌会议上公布的KASE数据显示，该交易系统有76家发行人发行的89项股票，以及158家发行人发行的717项公司债券。单家公司可以发行多期债券，每期都有各自的借款条款和还款日期。
同一场圆桌会议估算，公司债券市场规模超过16万亿坚戈。政府会议公布的58万亿坚戈债券市场总额涵盖的范围更广，还包括政府证券。
个人投资者将面临哪些变化？
根据图尔孙哈诺夫公布的数据，2026年前九个月散户投资者账户数量超过500万。法案草案将为合格投资者设定统一标准。合格投资者是一种监管分类，用于确定投资者能否参与某些投资。
券商还必须按照可获得的最有利条件执行客户订单。客户要求券商买入或卖出时，这项义务将明确要求券商以对客户最有利的方式处理交易。
改革方案还提出发展金融顾问和投资顾问服务。与独立研究相结合，这将扩展个人在决定如何配置储蓄时可获得的专业服务。
投资者仍须承担所选证券相关的金融风险。股价可能下跌，股息取决于公司的决策和财务状况，债券投资者则取决于发行人能否支付利息并偿还借款。拟议的保护措施针对的是围绕这些投资的规则和服务。
养老资产和投资基金也纳入该计划。因此，拟议改革不仅涉及通过券商账户直接交易的个人，也包括长期管理资金的机构。
新交易工具需要新规
拟议法案将扩大监管范围，涵盖衍生品和数字金融资产。衍生品是一种价值取决于其他资产或指标的合约，例如股价、汇率或利率。企业和投资者可以利用此类合约管理价格变动带来的风险。
拟议机制包括证券借贷和备兑卖空。证券借贷是指投资者按约定条件借入证券。备兑卖空时，交易者先借入股票并卖出，之后再买入股票归还出借方，希望股价届时已经下跌。
如果回购价格上涨，交易者就会亏损。将这些活动纳入法律框架，有助于市场参与者依照规则进行借入证券并在之后归还的交易。
改革方案还涉及重组、自律监管和结算基础设施。结算是通过将证券转给买方、将资金转给卖方来完成交易的过程。完善相关基础设施，是确保规模更大、交易更活跃的市场可靠运行的一部分。
国际审查与立法期限
哈萨克斯坦希望新法让其监管框架更接近欧盟标准和国际证券事务监察委员会组织（IOSCO）的标准。计划提交法案的期限为2026年底。
阿比勒卡瑟莫娃与欧洲复兴开发银行副行长马泰奥·帕特罗内讨论了对法案草案进行国际审查的可能性。拟议审查将评估草案是否符合公认标准，以及其条款能否支持资本市场计划。双方讨论的是如何安排评估，评估启动时间尚待公布。
双方还讨论了2026年至2030年保险市场发展计划草案。两项计划均属于更广泛的金融改革议程。此前，托卡耶夫已于2026年1月签署银行法。
下一项明确的立法节点是提交资本市场法案。对企业和投资者来说，实际变化将取决于最终通过的规则、市场基础设施是否有效运行，以及企业能否完成发行证券的准备工作。
要点
- 哈萨克斯坦股票和债券市场总值从2021年的51.1万亿坚戈增至2025年的99.8万亿坚戈。
- 政府证券和具有国资背景企业发行的债券占债券市场的89%；私营企业占11%。
- 至2030年的发展计划涵盖七个领域和35项战略举措。
- 计划遴选3至5家私营企业筹备IPO，并给予两至五年准备时间。
- 哈萨克斯坦铁路公司和QazaqGaz计划于2026年至2029年间进行IPO。
- 法案草案将设立统一的合格投资者标准，并要求券商为客户订单争取可获得的最有利条件。
- 计划于2026年底前将资本市场法案提交立法审议。
