Labubu热潮过后急转直下
泡泡玛特报告称，截至2026年9月的三个月营收下降45%至50%，与2025年同期约250%的增长形成鲜明反差。这家北京玩具公司曾将Labubu打造成全球时尚配饰，如今正面临一系列严峻挑战：最受欢迎角色的热度减退、门店货架商品日渐充足，以及国际市场普遍大幅下滑。
公司在初步业务更新中称，美洲地区营收下降70%至75%。公司还表示，美国市场跌幅至少为70%，而区域细分数据涵盖范围更广的美洲地区。亚太地区营收下降65%至70%，欧洲及其他地区下降50%至55%，中国大陆下降25%至30%。
这些数据反映的是泡泡玛特旗下各类角色和产品的整体业务，而非仅Labubu的销售情况。不过，数据仍显示出这家公司所面临的挑战有多大。其最知名的创作曾推动公司市值超过美国玩具公司孩之宝与美泰的市值总和。
泡泡玛特将2026年称为“调整之年”。公司周二发布的业务更新没有说明营收下滑的具体原因。收藏者描述了一种更直观的变化：曾经需要排队、出远门或从转售商处高价购买的玩偶，如今已经容易买到得多。一些忠实买家开始更加谨慎地消费，而那些围绕拆Labubu盲盒积累人气的创作者，也开始转向其他主题。
高基数如何放大跌幅
泡泡玛特最新公布的数据紧随一段异常强劲的时期。2025年第三季度营收增长约250%，意味着销售额达到一年前的大约3.5倍。以这一高点为基数与2026年比较，使得业绩反转显得格外显著。
简单计算可以帮助理解这两种变动。假设2024年第三季度营收为100，那么增长250%后，2025年将达到约350。随后下降45%至50%，2026年将降至约175至193。尽管从热潮期间的高点回落了约一半，销售额仍远高于最初水平。
对泡泡玛特而言，重要的变化在于业务走势。一家曾以非凡速度扩张的企业，如今必须在营收收缩的同时管理门店、产品发布和投资者预期。海外市场跌幅大得多，也表明这轮调整并不均衡：中国大陆市场表现好于那些曾助力Labubu成为国际现象的市场。
上半年业绩透露了什么
泡泡玛特进入第三季度前，上半年业绩较为强劲。截至6月的六个月营收达到172亿元人民币，同比增长23.8%；利润增长10%，达到50.4亿元人民币。公司毛利率接近70%，也就是说，每100元销售额扣除产品直接成本后，约有70元留存，尚未扣除其他经营开支。
包含Labubu在内的角色系列“The Monsters”贡献了44.5亿元人民币，占上半年营收约26%。在2025财年全年，其营收占比为38%。这意味着该系列对公司业务的贡献占比下降了12个百分点，不过两者的比较分别以半年和全年为口径。
这些数据表明，泡泡玛特对旗舰角色系列的销售依赖已经有所降低；同时也显示，2026年内业绩发生了明显变化：上半年增长，到了第三季度则转为大幅收缩。
中国大陆不同销售渠道的表现各异。第三季度实体店营收下降5%至10%，线上营收则下降45%至50%。因此，尽管两个渠道都走弱，门店表现仍远好于网络销售。
从盲盒热潮到货架拥挤
Labubu于2019年推出，随后成为泡泡玛特最成功的玩具系列。它毛茸茸的外形和锯齿状牙齿让它与众不同，而金·卡戴珊和韩国女团Blackpink成员Lisa等名人，则让这一角色进入时尚和娱乐圈。
盲盒玩法增添了另一层吸引力。买家购买未拆封的包装，却不知道里面具体是哪一款。想要特定设计的收藏者可能会反复购买，或转向转售商；在转售市场，抢手玩偶往往价格更高。普通盲盒价格通常在15美元或以上。
需求高峰期，门店外排起长队；据报道有顾客发生争执后，泡泡玛特曾暂时将Labubu商品从英国门店撤下；还有一名买家花费超过15万美元购买一款真人大小的玩偶。稀缺性成了消费体验的一部分。
新加坡国立大学市场营销讲师萨默尔·哈吉尔认为，特定玩偶难以买到，是其吸引力的重要组成部分。中国市场研究公司ChoZan创始人阿什莉·杜达列诺克表示，随着泡泡玛特增加产量以满足需求，这种独特感逐渐消退。
北卡罗来纳州的收藏者兼内容创作者Ensito用切身经历描述了这种变化。他花费超过5万美元购买了400多个Labubu，如今却发现整套系列在门店里随处可见。
“现在已经不是那种感觉了。我走进一家泡泡玛特店，看到一整套Labubu系列就摆在那里，”他说。
热潮退去波及收藏者和创作者
Ensito于2024年辞去科技行业的工作，开始全职制作Labubu相关内容。为了寻找新品，他远赴意大利和西班牙；他对这一角色的热爱甚至延伸到定制牙齿：他请牙医制作了类似该角色锯齿状笑容的牙齿，以便参加活动时佩戴。
如今，他发现越来越难以吸引观众。Ensito说，过去能迅速获得1万次观看的视频，现在连这个数字都难以达到。他已将部分精力转向Hello Kitty和捏捏乐等主题，反映出购买习惯的变化也会影响那些依靠周边热度谋生的人。
墨尔本内容创作者劳伦斯·余有大约50个Labubu。他的购物和拆箱视频过去最多能获得100万次观看，但如今他很少再制作相关视频。追逐新品两年后，他预计自己今后会更有选择地添置藏品。
加拿大收藏者克拉拉·巴贝罗也不再每出一个新系列就购买。她称Labubu是“过气潮流”，但仍会留意自己真心喜欢的设计。巴贝罗这样解释她的新做法：
我现在会更认真地筛选收藏品，只买那些我觉得未来几年还会喜欢的东西，而不是只要有新系列推出就买。
对泡泡玛特来说，这意味着必须争取每一次单独购买，而不能再依赖收藏者追随每次新品发布。顾客依然可以珍爱已有的收藏，同时减少购买新玩偶。
竞争对手争夺下一笔消费
随着Labubu狂热降温，Sonny Angel和Smiski正吸引买家。Sonny Angel主打天使造型的小型人偶，Smiski则是会在黑暗中发光的迷你人偶。小马宝莉和《KPop猎魔女团》角色也开始出现在盲盒中，为收藏者提供了更多同类神秘包装商品选择。
总部位于广州的名创优品在全球拥有8000多家门店，销售迪士尼和漫威角色盲盒。泡泡玛特在30多个国家拥有约500家门店，此外还有约2000台自动售货机。名创优品的门店网络规模因此超过泡泡玛特的16倍，不过其门店销售的商品种类更广。
名创优品高管文森特·黄表示，购物者更看重体验和产品，而非品牌来自哪个国家。他在今年早些时候谈到消费者的优先考量时说：
消费者并不会特别在意品牌来自哪里。他们更关注购物体验、设计、性价比和乐趣。
Hello Kitty的母公司三丽鸥在截至3月的财年创下收益纪录。其成功为泡泡玛特提供了一个有参考价值的案例：一个角色在最初走红之后，仍能长期吸引消费者购买。泡泡玛特正试图建立这种持久的情感联结，与此同时，竞争对手也在争夺同一批收藏者。
更多角色和大型门店能否助力
泡泡玛特仍在继续拓展实体业务。9月，公司在杭州西湖附近开设了一家跨三层的旗舰店，并在巴黎奥斯曼大道开设欧洲旗舰店。其扩张战略也更加重视在纽约、米兰和巴黎开设旗舰店。
其他角色的分量正在上升。据杰富瑞称，SKULLPANDA、Hirono和Twinkle Twinkle在海外市场逐渐受到青睐；第三季度推出的商品中也包括Twinkle Twinkle和Dimoo系列。更丰富的选择让消费者即使不再优先选择Labubu，也有理由再次光顾。
泡泡玛特还投资建设了北京主题乐园，并宣布将拍摄Labubu电影。这些项目旨在让旗下角色走出商店货架，延续故事、娱乐和商品相互支撑的商业模式。
杜达列诺克表示，泡泡玛特的起点与迪士尼不同：迪士尼先卖故事，再卖玩具；泡泡玛特则是在已经走红的玩具基础上向外拓展。商业上的挑战在于，要把知名度转化为持久的喜爱，不受名人关注变化的影响。
研究中国市场的杜达列诺克直截了当地提出了考验：
明年真正的考验是，泡泡玛特能否让人们在没有名人带动的情况下也爱上一个角色。
投资者下调预期
业务更新发布后，泡泡玛特股价周三盘中一度下跌超过6%，随后收复部分失地，跌幅收窄至不到2%。今年以来，该股已下跌超过30%，此前12个交易日中有9个交易日收跌。
该股交易价格接近130港元，远低于8月约340港元的高点，跌幅约为62%。尽管股价回落，公司市值仍接近240亿美元，依旧是全球市值最高的玩具企业之一。
杰富瑞此前预计第三季度营收下降30%，因此实际公布的45%至50%跌幅比其预测更差，不过大体符合买入并持有该股的投资机构预期。该券商将2027年和2028年盈利预期下调9%至12%，理由是海外销售疲软且盈利能力承压。
汇丰也下调了预期。该行将2026年营收预期从346亿元人民币降至332亿元人民币，减少14亿元，约为4%。由于预计销售企稳所需时间更长，该行对2027年和2028年营收的预测分别下调8%和9%。
杰富瑞预计，第四季度营收将较第三季度增长3%，但仍比上年同期低34%。这一预测意味着销售额较最新季度温和回升，但同比仍将大幅下降。
热潮如何变成调整
泡泡玛特近期的发展历程显示，一款收藏玩具能多快地从快速扩张阶段转入考验客户忠诚度的时期。与Labubu推出时相比，公司如今的国际业务版图大得多，但这也让公司同时暴露于多个地区的需求变化之中。
- 2019年：Labubu推出，后来成为泡泡玛特最成功的玩具系列。
- 2020年：泡泡玛特在香港上市。
- 2024年：Ensito辞去科技行业工作，开始全职制作Labubu相关内容。
- 2025年第三季度：泡泡玛特营收增长约250%。
- 2026年上半年：营收增长23.8%，达到172亿元人民币。
- 2026年9月：泡泡玛特在杭州和巴黎开设大型门店。
- 2026年第三季度：营收下降45%至50%，美洲地区跌幅最大。
一些收藏者仍构成稳定的支持群体。利物浦收藏者海蒂·哈立德拥有70个泡泡玛特手办，并区分了追逐潮流的人和长期喜爱这些角色的粉丝。拥有36个Labubu的营销从业者凯特琳·卡尔森说，盲盒让她想起儿时拆礼物的兴奋感。她早期购买的盲盒中有一款稀有玩偶，令这段体验格外难忘。
卡尔森仍喜欢新品，包括最近推出的猫咪设计系列。她收藏的原因在于这些玩偶带来的快乐：
我觉得，拥抱内心的童真，只因为某些东西能让我们快乐就去享受它们，本身就很特别。
泡泡玛特面临的挑战，是将这种喜爱转化为对更多角色的重复购买。货架上的商品更充足，购买起来更容易；而顾客变得更挑剔后，每一笔消费也更难争取。
要点
- 2026年第三季度，泡泡玛特营收下降45%至50%；一年前同期增长约250%。
- 美洲地区营收下降70%至75%，中国大陆下降25%至30%。
- 上半年营收和利润仍在增长，显示公司年内业绩出现急剧反转。
- 收藏者表示，商品更容易买到，网络热度减退，购买也更加挑剔。
- 泡泡玛特正在拓展旗舰店、推广Labubu之外的角色，并推进娱乐项目。
- 杰富瑞预计第四季度销售额将小幅环比回升，但营收仍低于上年同期。
