为何增长政策转向引发争议
印尼央行（BI）正加大对经济增长的支持力度，而其独立性也正面临后改革时代以来最严峻的审视。一系列降息、与政府达成的新型成本分担安排，以及将大笔国家资金转入银行，都提升了人们对信贷加快增长的期待。但这些举措也引发了担忧：货币政策与财政政策的界限是否变得模糊、印尼盾前景如何，以及数十年积累的信誉能否维持。
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截至2025年8月，银行信贷同比增长7.56%，低于疫情前常见的10%至12%。银行资本缓冲充足，不良贷款报告值较低。然而，BI注入的大量流动性仍停留在银行资产负债表上，或被用于购买政府证券，而非流向新建工厂、设备或小企业。政府为推动信贷增长，于9月向大型国有银行存入约200万亿印尼盾国家资金，以扩大对住房、合作社和小企业的贷款。
自2024年末以来，BI已六次下调基准七天期逆回购利率，将其降至4.75%；随后在2025年10月会议上维持该水平，以评估政策传导效果并维护印尼盾稳定。央行还下调了贷款便利和存款便利利率，并通过公开市场操作及在二级市场购买政府债券来增加流动性。官员们认为，通胀仍处于目标区间，经济增长低于潜在水平，政策仍有空间支持需求而不危及稳定。
流动性都流向了哪里
系统流动性充裕与生产性信贷增长温和之间存在明显反差。银行报告称，已获批但尚未提取的贷款规模庞大，截至第三季度末已超过2,372万亿印尼盾；与此同时，相当一部分资金仍留在高质量证券或央行工具中。商业银行贷款利率相较BI政策利率的降幅变化不大，而对仍在从疫情冲击中复苏的行业，信贷标准依然严格。
在近期的新闻发布会上，行长佩里·瓦吉约阐述了央行的立场：需要支持需求，同时维护市场稳定。
“经济增长仍低于国家潜力，因此需要推动需求，”他说，并补充说，BI一直“全力支持增长，同时维护金融市场稳定”。
针对银行流动性过于紧张的批评，行长还指出已获批贷款与实际提取贷款之间存在差距，并呼吁贷款机构传导较低的政策利率。
流动性充足，但企业处于观望状态，信贷需求疲软，”瓦吉约说。“商业银行应跟随BI的步伐，下调贷款利率。
信贷需求为何疲软
家庭和企业的新增借款意愿已经降温。近几个月汽车销量下滑，消费者信心减弱，出口增长放缓，反映出企业和家庭态度谨慎。许多企业仍有过剩产能，而一些中小企业则面临抵押品不足或销售前景不明的问题。谨慎度过上一轮信贷周期的银行，在看到需求走强、风险定价改善之前，不愿放宽标准。
成本分担与界限模糊
印尼央行与财政部新达成的成本分担安排，旨在降低重点项目的融资成本。协议包括BI提高其所持政府存款的付息水平、分担公共住房和合作社项目的利息成本，以及在必要时继续于二级市场购买债券以维持市场有序运行。支持者称，这些措施经过审慎设计、设有期限，旨在加快政策向实体经济传导。
经济学家警告称，当央行为政府项目提供资金，或以高于市场水平的利率支付公共存款利息时，独立货币政策与财政操作之间的界限可能变得模糊。他们认为，即便当前通胀温和，反复采取准财政措施也可能强化一种预期，即央行会服务于近期政治目标。
印尼经济学家、帕拉马迪纳大学的维贾扬托·萨米林对政策制定者涉足财政领域表示担忧。
“BI正在做的几件事很不寻常。他们过于深入、过于具体地介入财政事务，这会扰乱我们的货币政策生态体系，”他说。
国际市场观察人士也对提高存款付息水平这一新举措提出疑问。标普全球评级主权分析师尹然（音译）表示，这种安排看起来并不寻常。
“考虑到收入方面的压力，我们认为最新举措是为筹集资金、使财政赤字维持在政府目标附近而采取的努力，”尹说。
印度尼西亚大学的贾亨·雷兹基指出，政治雄心可能推动该计划扩大。
“这项协议为政府更大胆地推出民粹政策创造了机会，”他说，并警告称，若长期持续推进，最终可能导致通胀超调。
雅加达官员坚称，这种合作尊重货币政策边界和市场纪律。财政部与央行在联合声明中承诺，将确保相关安排透明、负责，并维护审慎的政策框架。
这一承诺帮助稳定了部分市场情绪。但具体利率、计划规模以及持续时间仍不明确，而这些正是投资者衡量风险时需要掌握的信息。
独立性攸关，法律与监督受关注
在经历亚洲金融危机的惨痛教训后，印尼于21世纪初重建了央行独立性。其法律基础由《印度尼西亚银行法》强化，之后又由2023年《金融部门发展与强化法》（国内称为《P2SK法》）进一步完善。该法扩大了BI的职责范围，在价格稳定、支付系统和金融稳定之外，加入了支持经济增长的任务。央行独立性以《1945年宪法》第23D条为根基，并由央行理事会成员任期固定、禁止外部干预货币决策等保障措施予以维护。
议会目前正在审议扩大监督权限并调整BI目标的修正案。立法者讨论的草案条款包括：赋予众议院更大的权力，定期评估BI的表现；将经济增长和创造就业明确列为政策目标；甚至允许立法机构在特定条件下启动罢免央行理事会成员的程序。印尼国内的批评者称，这些举措可能使平衡偏离实质性独立，并增加短期政治压力影响货币政策的风险。
哪些制衡措施至关重要
当职责范围扩大时，明确界定并设置限制是保障机制的核心。清晰区分货币工具与财政操作，公开任何特别支持措施的规模和成本，为临时计划设定明确上限和终止日期，并坚定重申价格稳定和印尼盾稳定仍是首要支柱，这些都有助于维护信誉。只要法律明确界定各方职责，定期向立法机构报告就可以与免受日常政治指令干预并行不悖。
市场密切关注印尼盾与债券
金融市场正实时回应宽松货币政策与国家更深介入的组合。今年以来，尽管美元有时在全球走弱，印尼盾兑美元仍面临压力。近期，一位顶级预测人士警告称，如果投资者继续怀疑政策方向，印尼盾兑美元汇率可能跌至1美元兑17,000印尼盾，接近历史低位。降息支撑了国内股市，但9月中旬至10月中旬，外国投资者抛售了近19亿美元政府债券，显示他们对政策透明度和制度制衡感到不安。
一些全球投资者将问题归结为制度实力。某大型资产管理公司新兴市场主权策略主管拉扎·阿加直言不讳地指出：
“包括独立央行在内的强大公共机构，是维护宏观经济稳定和投资者信心的关键支柱，”他说。
许多全球基金的行为也印证了这一观点：它们会以较低借贷成本回报规则明确、独立性可信的国家。政策透明度将是恢复稳定资金流入的关键。
通胀、增长与利率路径
第三季度整体通胀率约为2.65%，处于BI设定的1.5%至3.5%目标区间内。经济同比增长约5%；第二季度增速较快，但高频指标显示第三季度出现降温迹象。BI在9月将政策利率下调至4.75%后，出乎市场预料地在10月会议上维持利率不变，以观察此前宽松措施的传导情况并稳定印尼盾。央行表示，将继续根据通胀和汇率稳定情况，评估进一步降息的空间。
私营部门经济学家对于在不损害央行信誉的前提下还能放松多少政策，意见不一。一些人预计，政策利率到年底将逐步降至4.5%，若美元走弱且印尼盾走强，2026年初可能进一步接近4.0%。另一些人则警告说，如果投资者认定政策受短期增长目标驱动，激进宽松可能推高印尼资产的风险溢价。许多人还指出，政策传导疲弱。由于银行守住利润空间并评估借款人风险，商业银行贷款利率相较BI主要利率的下调幅度几乎没有变化。传导滞后是财政部将公共资金转入国有银行、以推动贷款更快增长的原因之一。
何谓财政主导
分析人士用“财政主导”一词描述这样一种情况：央行决策主要受政府融资需求影响，而非以通胀和汇率稳定为依据。提高央行对公共存款的付息水平以帮助资助重点项目，按国际标准来看并不寻常。在许多国家，央行会将利润以股息形式上缴财政部门。当资金长期持续反向流动时，便会引发有关激励机制的疑问。在经济增长期间，此类计划持续得越久，货币创造最终推高通胀的风险就越大，即便产出缺口仍为负值、短期影响看起来温和也是如此。
土耳其和阿根廷的教训
历史提供了警示。在土耳其，政治对利率决策的强力干预削弱了通胀管控，物价涨幅飙升，货币也不断贬值。阿根廷长期依靠央行为预算需求融资，反复引发通胀和汇率不稳定。印尼的基本面和制度更强，距离这些极端情况还很远。这一比较提醒人们，若不断施压要求维持低融资成本以支持增长或受欢迎的项目，就可能侵蚀维持通胀预期稳定的防线。一旦预期发生变化，往往需要长时间维持高实际利率并承受经济活动放缓，才能将其重新压低。
有助于维护信誉的优势
印尼在这场争论中起步时相对平衡。国际评估认为，该国的宏观金融脆弱性较低。最大型银行的资本和流动性均远高于最低要求，监管工具和数据收集总体符合全球惯例。目前的宏观审慎立场偏宽松，但不会带来近期稳定风险。有关部门仍可完善政策工具箱，明确普惠融资计划的目标，并将此类计划与宏观审慎工具分开，以确保金融稳定目标清晰且可衡量。
BI管理外部冲击的能力也有所提升。央行已全面调整外汇储备管理框架，以便更迅速地应对市场变化。这帮助政策制定者应对美国利率波动，并保持干预能力，以平抑印尼盾汇率波动。同一框架也支持货币操作和支付系统发展。
划清界限的务实方案
印尼可以在支持增长的同时维护央行独立性，关键是设定明确界限并加以清晰说明。以下措施将有所帮助：
- 公布任何成本分担或存款付息计划的规模、利率和期限，并根据客观条件设定终止日期。
- 在法律和政策沟通中重申，价格稳定和印尼盾稳定是货币政策的首要目标；支持增长是次要目标，不得与这些支柱相冲突。
- 将任何债券购买操作限定于二级市场的市场运行需要，并设置透明标准和报告机制。
- 避免通过央行为具体政府项目提供直接融资。发展性贷款应通过银行和预算渠道发放，并接受议会监督。
- 公布有关贷款利率传导的指引，并在确保安全的前提下调整宏观审慎设置，以缓解抵押品和资本约束，从而加强政策利率传导。
- 定期与财政部协调宏观经济前景，同时明确划分货币决策与财政项目设计之间的界限。
- 明确《P2SK法》任何修正案中的法律边界，确保立法评估不会演变为对具体操作的指示或人事干预。
- 通过维持充足的外汇储备和流动性工具来保留缓冲，以便在全球环境收紧时动用。
要点
- BI已转向支持增长，多次降息至4.75%，10月暂停降息，并与政府达成成本分担安排。
- 截至8月，信贷同比增长7.56%，仍低于疫情前水平；未提取贷款承诺规模庞大，利率传导缓慢。
- 财政部向国有银行存入约200万亿印尼盾，以推动放贷；BI则提高政府存款利息，帮助资助住房和合作社项目。
- 经济学家和投资者警告，反复采取准财政措施可能削弱BI的独立性、推高风险溢价并令印尼盾承压。
- 立法者正在讨论扩大立法监督范围、将增长和就业纳入目标的修正案，引发对央行自主权的担忧。
- 通胀处于目标区间内，经济增长接近5%，但市场不安已导致债券资金流出和货币走弱。
- 国际评估认为印尼脆弱性较低、银行缓冲充足；BI也升级了储备管理，以应对外部冲击。
- 明确限制、提高透明度，并重申维护价格和汇率稳定的承诺，有助于在支持增长的同时保持信誉。
