Vingroup债台高筑：越南企业巨头背后的隐忧
越南最大企业集团Vingroup是该国经济雄心的象征，如今却正面临规模空前的债务危机。这家由越南首富范日旺领导的企业，已建立起横跨房地产、零售、医疗保健等领域的商业帝国，并通过旗下子公司VinFast大举进军电动汽车（EV）行业。然而，在快速扩张和光鲜头条的表象之下，严峻的财务现实不仅威胁着Vingroup的未来，也可能动摇越南企业界的稳定。
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截至2025年第二季度，Vingroup负债总额已飙升至310亿美元，相当于其总资产的86%。这笔债务每天产生320万美元的利息支出，迫使集团陷入不断出售资产、筹集资金和进行金融操作的循环。该公司自己的财报和独立分析均显示，其商业模式越来越依赖短期借款、信息不透明的会计处理，以及创始人的个人财富来维持运转。
Vingroup如何累积起如此巨额的债务？
Vingroup债务危机的根源可以追溯到其激进的扩张战略，尤其是进军全球电动汽车市场。自2017年推出VinFast以来，Vingroup已投入数十亿美元用于研发电动汽车、建设工厂，并试图打造全球品牌。这种高风险、高回报的策略原本旨在让越南跻身未来出行领域的全球舞台，结果却令公司承受不断增加的亏损和日益上升的财务风险。
仅在2025年上半年，Vingroup的债务就增加了47亿美元。短期负债，即必须在一年内偿还的债务，如今已超过195亿美元，占负债总额的63%。随着这些债务的到期日迅速临近，公司面临巨大压力，必须寻找新的现金来源。Vingroup的应对方式包括出售子公司股权，例如以16亿美元出售Vincom Retail股份；以及向德意志银行和亚洲开发银行等国际银行申请新贷款。
然而，这些措施只是争取到了时间。公司将在2026年面临重要的还款期限，其中包括8.6亿美元的信用贷款和11.4亿美元的债券利息。Vingroup手头现金略高于30亿美元，能否履行这些债务仍远未确定。
VinFast：改变一切的宏大豪赌
Vingroup财务困境的核心是电动汽车制造商VinFast。它原本被寄予厚望，作为集团的王牌业务，如今却成了巨大的资金黑洞。自成立以来，VinFast从未实现盈利。仅在2025年上半年，其汽车业务就亏损超过37万亿越南盾（约合15亿美元）。过去三年，其累计亏损已达57亿美元，2023年净亏损24亿美元，2024年净亏损近32亿美元。
VinFast的全球扩张雄心代价高昂，且屡遭挫折。公司进军美国市场之初声势浩大，运送了999辆VF8汽车，并计划在北卡罗来纳州投资20亿美元建厂。但美国梦很快受挫：首批运抵的汽车因不符合安全标准而被退回，展厅关门，工厂项目也被推迟至至少2028年。与此同时，VinFast于2023年8月在纳斯达克上市后，市值一度飙升至230亿美元，但随后两个月内暴跌逾90%。截至2025年8月，公司市值仅为83.5亿美元。
销量数据：细看数字
尽管公司宣称“电动汽车销量强劲”，但实际上VinFast一直难以吸引个人消费者，尤其是在越南以外的市场。2023年，公司售出3.5万辆电动汽车，远低于5万辆的目标，也仅为其30万辆产能的一小部分。大部分车辆并非卖给普通消费者，而是卖给范日旺旗下的关联公司，例如网约车服务Xanh SM（Green SM）。该公司当年购入了VinFast 82%的汽车。这种内部循环销售依靠大幅折扣以及与Vingroup其他业务的交叉促销，引发了外界对VinFast产品真实市场需求的质疑。
例如，提供电动出租车和电动踏板车租赁服务的Xanh SM在2023年斥资8.39亿美元购买VinFast汽车，并签署了价值4.19亿美元的追加购车协议。Vingroup旗下的Vinhomes和VinBus也购买了车辆。分析师认为，这种策略难以持续，并指出它掩盖了个人消费者需求疲弱的问题，也使生产业务持续处于亏损状态。
会计问题及对创始人财富的依赖
Vingroup的财务报表因会计处理不规范，以及严重依赖通常归为“赞助资金”或范日旺本人直接注资的“其他收入”而受到审查。2025年第二季度，公司报告税后利润为2.265万亿越南盾（8550万美元），但这完全来自一笔无法解释的18.516万亿越南盾“其他收入”。如果没有这笔收入，Vingroup的核心业务将录得超过13.9万亿越南盾的巨额亏损。
这种情况并非首次发生。2024年，范日旺个人注资约10万亿越南盾，帮助Vingroup报告盈利。多年来，范日旺多次出手为公司财务输血，自2017年以来注资总额超过135亿美元。2024年，Vingroup和范日旺承诺再为VinFast提供34亿美元资金，其中预计19.7亿美元由范日旺个人提供，最多13.8亿美元由Vingroup通过贷款、股息和资产出售筹集。
对于Vingroup这样规模的公司而言，如此依赖创始人的个人财富极不寻常，也令人担忧其商业模式能否持续。金融分析师已将该公司列为高风险企业。Alpha Spread等平台指出，Vingroup的业务利润只能覆盖其利息支出的40%。大型外国投资者则选择抛售Vingroup股票，进一步削弱了市场信心。
汇率风险与国际敞口
显著的汇率风险加剧了Vingroup的债务危机。其全部债务的利息中，约41%以美元计价；与此同时，VinFast 92%的收入来自越南国内市场，而越南盾一直在贬值。这种错配令公司承受额外的财务压力，因为它必须用不断走弱的本币收入偿还以美元计价的债务。
为获得巨额贷款，范日旺以大量资产作为抵押，包括海防的生产线、河静省的VinES电池工厂，甚至还包括正在北卡罗来纳州建设的电动汽车工厂。Vingroup还为VinFast的25.4亿美元债务提供担保，其中超过16亿美元将于2025年到期。
监管审查与市场波动
Vingroup和VinFast正面临监管机构和投资者越来越严格的审查。2024年7月，美国证券交易委员会（SEC）斥责VinFast在申报文件中夸大收入，迫使公司承认存在“会计错误”，并承认销售额被高报3390万美元。此事加上股东提起的集体诉讼（诉讼指控公司夸大前景），进一步损害了公司在国际市场上的信誉。
市场对Vingroup稳定性的看法极易受到传言影响。2025年7月，有传言称范日旺被禁止离开越南，引发股市暴跌，短短六小时内便使其身家缩水4.9亿美元。越南政府随后警告公众不要传播虚假信息，凸显了这家企业集团对国家经济的系统性重要性。Vingroup雇用超过4万人，贡献约占越南国内生产总值的2%，其财务状况因此成为关乎国家利益的问题。
战略转向：撤出西方，聚焦新兴市场
在进军美国和欧洲市场的尝试代价高昂且受挫后，VinFast如今正调整战略。公司宣布计划聚焦东南亚和其他新兴市场。这些市场对平价电动汽车的需求不断增长，传统汽车制造商带来的竞争也相对较弱。VinFast新推出的VF3微型电动汽车售价为9200美元，旨在吸引这些市场的大众消费者，目标客户是从摩托车转向汽车的人群。
这一转变表明，公司认识到此前的雄心过于超前。范日旺在最近一次股东大会上表示，
亏了很多钱，所以没必要操之过急。VinFast希望通过在新兴市场打下更坚实的基础，最终重新实现其全球扩张目标。早期迹象令人鼓舞：VF3开放订购后的前三天，就有超过2.7万人申请购买。不过，公司仍面临比亚迪等中国电动汽车制造商的激烈竞争，还必须解决本地化生产、充电基础设施和消费者信任等问题。
更广泛的影响：大到不能倒？
Vingroup的债务危机将对越南经济和企业治理产生深远影响。该集团在关键行业占据主导地位，且与政府关系密切，因此一些观察人士称其“大到不能倒”。外界担心道德风险：如果Vingroup的财务困境威胁到更广泛的经济，政府可能会觉得有必要出手纾困。
行业专家警告称，Vingroup对债务、信息不透明的会计处理以及创始人个人财富的依赖难以为继。集团的房地产子公司Vinhomes一直是其利润引擎，但越南房地产行业如今正陷入危机，面临监管收紧、债务高企和供过于求等问题。Vingroup已开始商谈出售资产，包括购物中心和房地产项目，并计划将其售予外国投资者。然而，这些措施或许不足以抵消VinFast持续亏损以及国际扩张面临的挑战。
一位分析师告诉路透社，
VinFast的快速增长依赖向关联公司销售。随着全球电动汽车需求走弱，该公司仍难以吸引个人消费者，这种趋势还将持续。VinFast对内部销售以及Vingroup和范日旺提供的财务支持如此依赖，也令人质疑其业务是否真正可行。
到2026年实现盈亏平衡现实吗？
尽管挑战不断加剧，范日旺仍公开表示对VinFast的成功充满信心。他承诺“绝不放弃VinFast”，并计划让公司在2026年底前实现盈亏平衡。要实现这一目标，公司需要收回累计超过200亿美元的投资，并偿还超过100亿美元的债务。鉴于公司目前的发展轨迹，这无疑是一项艰巨任务。
VinFast能否实现盈利，取决于以下几个因素：
- 成功扩大VF3等平价车型在新兴市场的销量
- 减少对内部销售和折扣的依赖
- 获得独立资金和战略投资者的支持
- 提升产品质量和品牌知名度
- 应对汇率风险和全球市场波动
公司在扩大充电基础设施、根据本地市场调整产品方面取得了一些进展，但财务挑战的规模依然巨大。截至2025年年中，VinFast仍报告亏损扩大；自VinFast在美国上市以来，Vingroup的净利润率几乎减半。
总结
- 越南最大企业集团Vingroup正面临债务危机，负债总额达310亿美元，相当于资产的86%，每天的利息支出为320万美元。
- 通过VinFast大举进军电动汽车行业造成了巨额亏损。这家子公司从未实现盈利，仅2024年就亏损超过30亿美元。
- VinFast的全球扩张雄心受挫，尤其是在美国和欧洲市场。公司因此转向新兴亚洲市场，并聚焦平价电动汽车车型。
- Vingroup的财务报表暴露出会计处理不规范等问题，而且公司严重依赖创始人范日旺的个人财富来弥补亏损和偿还债务。
- 汇率风险、监管审查和市场波动进一步加剧了公司的困境，也引发外界对其可持续性及其对越南经济系统性重要性的担忧。
- 尽管挑战仍在持续，范日旺依然坚定支持VinFast，并希望公司在2026年实现盈亏平衡。鉴于当前的财务现实，许多分析师认为这一目标极具挑战性。
