日元走弱为何令韩元承压
周四，韩元再度承压，早盘一度跌破1美元兑1470韩元，随后稳定在1467.7韩元附近。盘中一度触及约1475.2韩元，令交易员重新议论：如果全球环境未见缓和，市场可能会测试心理关口1480。最新一轮波动并非孤立发生。日元跌至1美元兑155日元区间中段，为约九个月来最弱水平，其跌势波及亚洲货币市场。美国国债收益率居高不下，投资者在离岸市场做多美元，推动美元在整个地区的需求上升。
目录
其中一个影响因素主要不在首尔的掌控之中。东京方面预期新的政策重点将倾向于支持增长的支出，并以渐进步伐推进利率正常化，这使日本收益率相对较低。美日利差悬殊，令日元作为持有货币的吸引力下降，作为融资货币的吸引力则上升。投资者借入日元、转而投资其他收益率更高的资产时，日元会面临更大压力。相同的资金流也可能推高美元兑韩元汇率。
韩国国内因素也加剧了压力。韩国投资者不断增加海外资产配置，带动短期美元需求上升。包括一项对美投资计划在内的大规模对外投资承诺仍存在不确定性，也令汇率管理更加复杂。市场人士表示，如果日元持续疲软，波动可能延续，不过附近也有几道支撑位。交易员关注市场猜测的韩国最大机构投资者之一的对冲门槛，以及韩国央行将抑制过度波动的信号。
日元走低的推动因素
通常有四股力量主导日元兑美元汇率走势，目前它们都指向日元疲软。第一是利差。美国联邦储备委员会维持高利率以抑制通胀，经济增长也保持韧性；日本央行（BOJ）则缓慢推进紧缩政策。即便结束负利率，日本央行的政策利率仍接近零。巨大的利差催生套利交易，投资者借入低息日元，买入其他地区收益率较高的债券和资产。第二是日本央行过去实施的量化宽松和收益率曲线控制。多年来购买政府债券，使日本央行的资产负债表规模庞大，也压低了国内收益率。在其他投资选择回报更高的情况下，这一历史遗留因素仍在削弱日元的吸引力。
第三是经济增长。受人口结构等因素影响，日本经济增长趋势弱于美国，这抑制了市场对日本央行迅速收紧政策的预期。第四是贸易。日本曾长期保持稳定的贸易顺差，但如今顺差收窄，原因之一是以美元计价的能源进口成本上升。能源成本上涨时，日本需要购买更多美元支付燃料费用，日元因此可能走弱。综合来看，这些因素令日元今年大部分时间保持疲软。
东京新领导层释放的信号也增添了影响因素。首相高市早苗提拔了支持促进增长的财政政策、主张谨慎加息的顾问。市场将此解读为，至少在日元贬值威胁到稳定之前，政府可以容忍日元走弱。日本过去曾干预汇市以减缓快速波动，但投资者预计，在任何大规模行动前，官方会先发出警告并加强措辞。近期，日元兑欧元创下新低，兑美元也在测试熟悉的弱势区间。
日本财务大臣承认，日元疲软给家庭和小型企业带来了压力。在强调汇市稳定的重要性后，财务大臣片山皋月谈到了货币走弱导致成本上升的问题。
日元疲软带来的负面影响正变得愈发明显。
这番坦率表态反映出日本数据也清楚呈现的现实。日元走弱时，以美元计价的进口商品对日本买家而言更加昂贵，推高生产者价格，并在较小程度上影响消费者价格。企业可以通过对冲和自行承担部分成本，限制成本向零售端传导。然而，日元持续贬值会加大企业在维持利润率和工资的同时控制价格的难度。
韩元为何往往跟随日元
韩元和日元经常同向波动。韩国和日本在汽车、电子产品和机械领域展开竞争。日元下跌时，日本出口商可以降价或接受较低利润率，仍保持竞争力，这会给韩国竞争对手带来调整压力。投资者注意到这种竞争关系，往往将两种货币归为同一类资产。这种交易习惯可能放大两者的同步波动，即使它们之间的基本面联系并不紧密。
相关性数据反映了这一走势。据追踪区域货币对的市场策略师称，日元与韩元的90天相关系数近几周升至约0.58，而3月下旬接近0.21。从更长周期看，在新兴亚洲货币中，韩元与日元的联系最紧密之一。今年的变化尤为显著，因为疫情后很长一段时间里，韩元都与人民币同步波动。今年下半年人民币企稳后，市场注意力又转向日元。
首尔官员已注意到这一现象。韩国央行10月政策会议纪要承认，市场参与者往往将日本和韩国视为相似的亚洲市场，不论两国实体经济或金融联系存在何种差异。这种归类很重要，因为它会改变交易员的对冲方式。管理区域风险的投资组合经理可以用流动性较高的日元作为代理工具，对冲其他亚洲资产敞口。通过这种方式进行对冲或增持时，即使韩国国内数据稳健，韩元也可能与日元同步波动。
首尔的关键市场点位与政策底线
市场讨论集中在两个参考点上。第一是1美元兑1480韩元附近，这一区域在此前几轮汇率急涨时曾构成阻力。交易员预计，若即期汇率接近该区域，对冲资金流将增加。韩国国民年金公团是全球最大的资产所有者之一，通常会管理长期离岸投资的汇率风险。大型基金在某个门槛附近增加对冲时，需要卖出部分美元、买入韩元以平衡敞口。这可以减缓汇率升向整数关口，并降低日常波动。
第二个参考点是韩国央行对快速波动的容忍度。韩国央行并不设定固定汇率水平，但其职责包括限制无序波动。官员可以通过平抑市场操作或提供流动性支持来抑制单边行情。行长李昌镛曾表示，如果波动偏离基本面，他将采取行动。
如果发现过度波动的迹象，我们已做好干预准备。
政策协调努力也很重要。近期一份韩国与美国的情况说明文件，列出了如何在满足双边经济项目相关融资需求的同时维持外汇市场稳定。文件称，韩国任何一个自然年的资金提供额都不会超过200亿美元，并将尽最大努力从公开市场以外渠道筹集美元，以尽量减轻市场压力。文件还允许在市场不稳定时调整资金到位时间。这一指引缓解了市场对压力时期公共部门买入美元会压垮日常流动性的担忧，也为官员分批安排资金流提供了选择。
美元走强、融资趋紧与区域背景
除了日本和韩国，亚洲许多经济体都在应对美元再度走强。美国经济增长稳定，服务业通胀居高不下，令美国国债收益率维持高位；美联储降息步伐也慢于投资者此前预期。因此，亚洲与美国之间的收益率差继续有利于美元资产。今年，从日元、人民币到印度卢比，多种货币均有所走弱，迫使各国央行在支持经济增长与防范输入性通胀风险之间寻求平衡。
短期融资压力也带来新的变数。分析师指出，美国政府支出变化以及大型科技公司旺盛的融资需求，导致美元流动性趋紧。美联储常备回购便利工具的使用量一度上升，显示现金市场流动性趋紧。融资压力通常不会持续太久，财政瓶颈消除或央行调整操作后，情况可能缓解。若如此，支撑美元的一些机械性因素将减弱。
韩国债券和股票市场出现了不同寻常的走势。即使股市表现坚挺，政府债券收益率与汇率却一同上升。策略师认为，这一走势源于市场对韩国央行未来政策路径的预期变化，而非信贷压力。随着市场对政策前景的信心趋稳、短期美元融资状况缓和，收益率和汇率往往都会趋于稳定。
韩元走弱下的韩国赢家与输家
韩元走软可以提振韩国经济的部分领域。出口商将海外销售收入汇回时，可获得汇兑收益；它们还可能因此获得价格竞争力。对正经历周期性复苏的行业而言，时机颇为有利，例如半导体行业。如果芯片美元价格上涨，韩元走弱可能放大面向全球销售的大型制造商的营收和利润增长。
负面影响则体现在能源和食品进口账单上。韩国大部分燃料依赖进口，石油以美元计价。韩元走弱会增加炼油企业、航空公司和家庭的成本。成本向韩国消费价格传导的程度取决于多种因素，包括进口商的对冲安排、零售商之间的竞争以及政府政策。韩元疲软持续数月时，韩国央行要在遏制通胀压力的同时避免经济增长受挫，任务十分艰难。如果全球油价保持区间震荡或下跌，韩元走软对通胀的冲击会较小，出口提振效应则可能占上风。
股票策略师认为，具体背景很重要。如果美元走强是因为美国收益率因增长前景向好而上升，外国投资者往往会在亚洲市场获利了结，尤其是那些年内涨幅较大的市场。这种获利回吐可能拖累韩国综合股价指数（KOSPI）和韩国创业板指数（KOSDAQ）。融资压力消退、利率预期缓和后，外国资本可能回流。在这种情况下，韩元即便仍然疲软，也可能成为出口商的顺风，而不会导致股市持续抛售。
日本日元走势如何影响区域市场
日本的经历有助于解释汇率波动为何对生产商和家庭产生不同影响。近年来，汇率波动对国内价格的影响更加明显，尤其是对进口投入品价格的影响。有关日本价格传导的研究显示，自2021年以来，汇率变化与生产者价格的关联强于与消费者价格的关联。一项估算显示，2021年至2024年期间，汇率变动对生产者价格的影响约为0.023，对消费者价格的影响约为0.005。对冲策略、竞争压力以及利用利润率吸收成本，限制了成本向消费者传导；但如果日元持续贬值，企业吸收成本的能力也有上限。
贸易计价方式也很重要。亚洲许多贸易以美元计价，即便交易双方都不是美国企业。这种美元主导的计价惯例意味着，日元走弱会推高日本买家购买美元计价进口品的成本，即使出口发票价格变化不大，投入成本也会增加。日本企业往往以买方货币为出口产品定价，这可能延迟或减弱汇率变动对销售价格的影响。
产业结构同样重要。几十年前，日元走弱对日本实体经济无疑是利好，因为出口商销售的产品中，有更大比例是在国内生产的。如今，许多日本制造商通过海外子公司开展生产。日元走软的好处更多体现在入境旅游和海外收入折算带来的利润增长上，而进口价格上涨造成的负面影响则波及更广。这种利弊组合影响着亚洲各地的竞争行为。日本生产商若选择守住市场份额，韩国同行面临的定价环境就会更加严峻。
哪些因素可能令汇率企稳
多种情形可能阻止或逆转近期走势。美国经济增长放缓可能拉低美国国债收益率、削弱美元。市场对美联储降息的预期将增强，套利交易的吸引力会下降，日元可能反弹，从而缓解韩元压力。即使增长没有明显恶化，美国收益率缓慢下行也可能平抑美元需求、降低波动。
东京方面的政策转变也会产生影响。如果日本央行释放加快收紧政策的信号，或日本财务省出手遏制失序贬值，日元可能走强。当干预与基本面变化相一致，或市场波动快到令投资者难以消化时，干预效果最好。许多投资者认为，东京更关注贬值速度，而非具体点位，尽管市场议论往往聚焦整数关口。
首尔方面，稳健的经济数据和清晰的沟通也有助于稳定汇率。韩国第三季度经济增长好于预期，与美国的利差有所收窄，半导体出口正在复苏。官员也已明确表示将管理市场波动。最近几个交易时段，官方口头信号和操作支持帮助韩元从盘中低点回升。官方指引称，与双边项目相关的公共部门美元需求将分阶段满足，并通过公开市场以外的渠道分散筹资，这也是一项稳定因素。在这些支撑因素发挥作用的情况下，许多投资者认为，除非全球美元走强再度加速，否则1480关口将是难以突破的阻力。
要点
- 韩元兑美元盘中一度跌破1470，触及约1475.2，收于1467.7附近。
- 日元跌至1美元兑155日元附近，为九个月低点，加大了韩元同步走弱的压力。
- 美日利差扩大、套利交易以及东京方面的增长和政策预期令日元持续疲软。
- 日元与韩元的90天相关系数升至约0.58，在新兴亚洲货币中属于最强关联之一。
- 交易员关注1480关口、韩国大型机构可能采取的对冲措施，以及韩国央行为抑制波动采取的行动。
- 日本财务大臣警告，随着进口成本上升，日元走弱的负面影响正变得愈发明显。
- 美元走强、短期融资压力和政策不确定性放大了区域货币波动。
- 韩元走弱有利于出口商和芯片行业周期，但会推高能源和食品进口成本，带来通胀风险。
- 稳定因素包括韩美利差收窄、增长数据走强、公共部门美元融资有序安排，以及美国收益率或日本央行政策可能发生变化。
